什么是“保险+期货”？ 现货套期保值 期货如何操作

作者 | 锅00、沈万三三三

开始这篇介绍之前，你首先要了解期权及其对冲，期权是期货的衍生品，期权可以通过在期货上复制从而实现风险对冲，我会在另外一个篇幅中作具体介绍，这里就不赘述。

保险和期货都是风险管理工具

以农产品领域为例，农产品保险和农产品期货二者功能区别在于，保险的赔付条件是针对自然灾害等各类“不可抗力”因素；期货则是用来“抵抗”价格波动。保险和期货都是风险管理工具，因此二者的Synergy不难发现-可以实现互补，“保险+期货”应运而生。虽然这个项目名字叫“保险+期货”，但是这个项目的核心技术其实是场外期权（案例中会介绍）。

金融服务实体经济-农业扶贫

这个项目目前没有市场化（机构不太能赚什么钱），但确实是金融服务实体经济的一种创新，主要目的是实现农业扶贫。

嗅觉灵敏的同学应该在思考了，对，没错，国家政策是目前这个模式的主要推手（这里不过多介绍，百度一下“保险+期货”铺天盖地都是政治科普帖，不多赘述，此篇主要从技术方面进行探讨。

为什么这么命名？：1. 保险行业的体量很大，“保险”二字放在首位以表尊重，虽然从专业角度说保险在这里没啥技术含量，但是没有保险机构参与这事就很难搞成功（后面会介绍原因）；2. 没有期货市场的话，设计的场外期权风险就没办法对冲。原理解释一张图看原理（实际案例）

这里以大连商品交易所的“鸡蛋收入保障项目”为例。

从图中不难看出主要参与者有：农民、保险公司、期货公司、交易所

所有的商业模式都有它存在的理由

“保险+期货”的模式之所以存在，是因为农民养殖户不懂怎么用衍生品进行套期保值（敲黑板）

假设农民养殖户知道如何用衍生品进行套期保值，那么此商业模式将简化成上图这样简单。然而现实中衍生品市场存在相当多的市场壁垒，例如专业知识、资金、市场准入条件等等因素，导致农民们无法直接参与到衍生品市场中。

在此项目当中，保险公司则充当了一个打破这些壁垒的角色，换句话通俗来说，保险公司作为农民养殖户的“代表人”进入衍生品市场进行风险管理操作。

敲黑板，这里可以简单地理解成期权产品=保险产品（仅供理解）

那么问题来了，在这类还未普及的模式面前，农民会花钱买这种保险吗，当然不会O(∩_∩)O（耿直）

交易所这个时候就跳出来说：”这个钱我们来出！”（感谢交易所为培育市场创新模式做出的奉献）让我们一同期待“保险+期货”市场化模式到来的那一天。

之所以能够顺利推行类似的项目也得益于政策对于资金需求的大力扶持，现行众多项目中交易所提供的补贴能够覆盖掉绝大部分的保费（可以简单地认为保费=期权权利金），另外还有政府补贴、期货公司补贴，补贴的形式在下面实际案例中会介绍。

有人“请客”的话，那这场“聚餐”肯定没人鸽，于是就一块儿愉快地玩耍了。

实际案例展示

举例的这个项目对象是两个大型蛋鸡养殖专业合作社（直接理解成农民养殖户即可），总承保数量共计6000吨，期限四个月。这个项目比较特别的地方在于分四期进行承保，每期承保1500吨，主要原因是考虑到期货限仓风险。项目开始时参考每一批标的期货价格确定目标价格，分四批约定目标价格和承保操作（如下图）。

期货限仓：在利用DCE鸡蛋1901合约进行对冲的时候，进入2018年12月第一个交易日起限仓200手，12月第10个交易日起限仓60手（DCE鸡蛋期货合约5吨/手）。经过前期测算，日均持仓15手，不会超出限仓要求，但是无法排除出现所需期货头寸超限的可能，一旦DCE鸡蛋1901合约超限，则要向交易所申请套保头寸。综合考虑下来，设计了四期期权（如下图），规避限仓风险。

这里第四批的操作比较特殊（这里体现了场外期权的作用）

在保险产品这端设计了个保障水平和参与率的特别约定：（1）110%，4xxx元/半吨，10%；（2）100%，4xxx元/半吨，90%。；在期权产品这端通过买入实值亚式看跌期权与平值亚式看跌期权，同时卖出虚值亚式看跌期权，对应的参与率为0.1、0.9、1，以实现保险产品的效果。

敲黑板x2，这里可以简单地把期权产品等同于保险产品（仅供理解）

爱思考的小可爱们肯定会发问了：为什么要这么搞？

不深入解释。只说一句，期权通过组合能解决现实市场中很多的问题。这里是为了控制风险和降低保费。

结果：农民养殖户最终确实得到了赔付（此处应有掌声），具体的数字不方便展示，只能给大家看一张建仓的概述图，赔付多少自己去估计吧。

定价及对冲方式

交易员跟我说：“懂的人不用说，不懂的说了也不懂没必要说”，那就说点基础的概念吧。

“定价”很好理解，保险公司向期货公司（风险管理子公司）购买期权的时候需要支付权利金，这个权利金收多少就是期权定价。

定价原理：

主要是基于波动率锥和Levy模型进行期权定价。

波动率锥：通过划分不同的到期时间周期分别计算DCE鸡蛋合约的历史波动率，标识同周期的波动率分位点，将同水平的分位点连接即可获得DCE鸡蛋合约的波动率锥。如图，纵坐标就是隐含波动率，横坐标是到期时间，能看出来波动率锥的两个基本特点：1. 均值回归； 2. 保持在同一时间维度。Levy模型：根据品种特性及均值回归，选取预期波动率。亚式期权定价选用Levy模型，通过蒙特卡洛模拟价格路径，考虑实际波动尖峰肥尾的特点，取能覆盖70%对冲成本的价格作为期权定价。“对冲”顾名思义，通过期货市场把场外期权的风险冲抵掉。作为期货公司（风险管理子公司）他把这个场外期权卖给保险公司的时候他就成了保险公司的对手方，如果不进行“对冲”的话期货公司（风险管理子公司）将面临很大的敞口暴露which is not allowed.

对冲方式：

这里只截取交易所答辩皮皮踢当中的一个图，会争取在另外一个篇幅中具体介绍期权和对冲。

Delta中性对冲：简单来说，Delta指的是衡量标的资产价格变动时，期权价格的变化幅度，公式： Delta=∆期权价格/∆标的资产价格 ，不难推断出看跌期权的Delta∈（-1，0），假设我们现有持仓的Delta为-3（为方便解释假设我们有10份Delta为-0.3的期权持仓），当标的资产价格上涨1个单位的时候，现有持仓理论价值会损失-3*1单位，如果我们加入一个Delta为+3的持仓即可抵消损失的-3*1单位（-3*χ单位+3*χ单位=0），这样就保证了总持仓头寸的Delta中性，也就是Delta对冲（静态）。Delta对冲分为静态对冲和动态对冲，因为期权的价格变化相对于所对冲的标的资产价格的变化是非线性的（即斜率是变化的，头寸Delta是在不断变化的），所以实际操作中需要进行不断调整标的资产（期货）的持仓来尽量保持总仓位的Delta为0，这种做法就是所谓的动态Delta对冲。

如下图，假设在标的资产价格S的时候持有等同S点斜率（即Delta）的期货持仓，当标的资产价格由S减少到St，看跌期权的持仓盈亏由0涨到了P，期货持仓的价值由0涨到Pt，由于期权的价格变动是个非线性过程，与线性的期货市场形成了损益差，但是可以近似认为是复制了期权价值的变化，在这个基础上进行一些动态的调整（即动态对冲），则可以更好地复制对冲掉期权的盈亏（风险）。

大致先介绍到这里吧。

”Life is long gamma.“ - 《ANTIFRAGILE》

Gamma (convexity) is a gift from God in this regard when the payoff is nonlinear, but remember there is no free lunch. The theta of a long option position is negative and will erode your P/L at the same time - faster than you will accumulate P/L from gamma if you are not careful.