像卖白菜一样卖黄金的老凤祥与周大生 像卖白菜一样卖黄金的老凤祥与周大生 老凤祥 与 周大生 是国内黄金珠宝上市公司中比较有特点的公司，因为好奇所以开始自己开... 

来源：雪球App，作者： 志富学社，（https://xueqiu.com/2391965330/180260368）

老凤祥与周大生是国内黄金珠宝上市公司中比较有特点的公司，因为好奇所以开始自己开始看一看两家公司的财报简单了解一下两家公司的运营模式的不同，通过对比看两家公司的数据后，最吸引我的就是老凤祥如何在低毛利率的情况下净资产收益率做到20%的，为了对比同时看了周大生的财报。

2023年的疫情爆发给销售行业造成了巨大影响，老凤祥的销售收入增长2%，周大生下降8%。老凤祥的销售主要是黄金相关产品，2023年黄金价格突飞猛进，引发民间市场购买黄金热情增加。周大生主要销售产品为镶嵌类首饰所以受到的影响比较大。

巴菲特老爷子曾在1990年4月18日在斯坦福商学院的演讲中曾经说道“如果一家企业赚取一定的利润，其他条件相等，这家企业的资产越少，其价值就越高，这真是一种矛盾。你不会从账本中看到这一点。真正让人期待的企业，是那种无须提供任何资本运作的企业。因为已经证实，金钱不会让任何人在与这个企业的竞争中获得优势，这样的企业就是伟大的企业”。如果想看到竞争中的优势我们就必须了解企业的运营模式。

通过图中我们可以看到周大生加盟方式比较新奇，周大生收取了相对高的加盟费【加盟费后文会有提及】，但是产品只是收取了一个加工成本费用。镶嵌类素金类产品起到一个设计，品牌运营，中间商的角色，只收取一个品牌使用费，到底黄金原材料多少钱，加工厂你怎么进，我都不管，我只管全品检测，出检测报告，确定统一销售价格后加盟店就可以进行销售。老凤祥是购买黄金，加工，销售一体化，这需要老凤祥有极大的资金运作能力，能够及时收回货款再销售。周大生则不太用担心自己的这方面问题，这也就直接导致了老凤祥公司的存货周转率，总资产周转是业内首屈一指的。但是针对周大生与老凤祥其两家公司的运营模式完全不同其实这方面的对比就没太多参考意义。

同时周大生一定程度的把自己当做一个品牌运作，市场运营商的定位有点像是小米的模式，通过把重资产低利润的版块外包给加工商，从而降低自己企业机械折旧，维修，人员等的损耗，把低利润的部分出让从而让自己减轻了相对应的折旧损耗负担。

老凤祥的运营模式相对来说比较简单老凤祥集产供销于一身，形成从源头采购到设计、生产、销售较为完整的产业链和规模化生产制造能力，拥有黄金、珠宝首饰专业加工基地，通过低加盟费扩张加盟店，配合使用资金杠杆增加运营体量加速扩张，通过运营把低毛利的黄金首饰做到了营收超过600亿的一家公司。

线上销售

老凤祥至今没有开启网上销售的渠道【老凤祥手表不算在内】，可能是因为他本身的运营模式就属于加盟店带动销售量，通过销售网点的增加带动周转率，从而让自己的低毛利加上高周转而达到增加收益的目的，其实这里面简单说一下大家就能理解，一个企业运行无非是低周转，高毛利达到净资产收益率提升，一个是低毛利高周转，通过薄利多销而达到一个收益。

个人理解老凤祥作为拥有国内黄金首饰销售加盟店最多的上市公司来讲，如果贸然开通网上销售必然对下限加盟店造成影响，如果想保持一个高速增长态势继续吸引加盟商的加盟不开通互联网销售渠道也是卖点之一。这是一把双刃剑，对于想要持续高速扩张的老凤祥来说这是一种“优势”，老凤祥共计拥有营销网点达到 4450 家（含海外银楼 19 家）其中连锁加盟店 4270 家，同时我个人认为老凤祥的目前产品线并不太适合做网络销售主要原因就是毛利润太低，目前互联网直播带货等途径销售需要让利带动销量，周大生主要销售产品为镶嵌类占比较大，毛利润较高，可以做到直播带货让利，但是让利过大是否会对加盟商线下销售总成影响？这又是一问。周大生2023年因为疫情影响大力发展线上业务，2023年线上业务投资3000万左右，到2023年就达到1.1亿多，侧面看到2023年的疫情的确对周大生影响非常巨大，老凤祥凭借自己的渠道优势在去年营收依然做到逆势增长4%，个人猜测这个增长主要原因还是黄金去年的价格增长，引发民间投资黄金的热情加大导致的。

加盟

老凤祥作为国内上市公司中加盟店最多的公司，2023年老凤祥加盟费6066万，2023年连锁加盟店 4270 家总计收取加盟费6100万平均每家每年收取加盟费大概在14300元左右。老凤祥销售方式分为3大类，零售，批发，代销。零售很简单就是自营店，卖出去就算收入。批发就是加盟商参直接批量购买，钱货两清的时候计算收入。代销我个人字面理解就是我给你货你帮我卖，卖出去以后计算收入，目前老凤祥主要采取的是批发走量的方式。老凤祥财报中并没有显示出具体的加盟店平米数，但是按着目前的估算来说应该不太好看。目前老凤祥加盟费用在1万出头对比周大生的加盟费可以看出老凤祥目前是靠着低加盟费，低品牌使用费吸引加盟商开店，通过大量的终端门店增加销售量，增加存货周转率才能在毛利率不高的情况下持续创造收入

反观周大生加盟店，周大生2023年加盟店3940家加盟店，加盟费2023年收入2.08亿平均每家每年收取加盟费52700元左右 ，总计67000平米【因疫情导致门店闭店情况加剧，2023年年报表其实隐藏了一部分潜在“平米”相信因为疫情好转，个人认为婚嫁个人消费等积累两年的量会在2023年产生一个爆发性的增长。】

周大生2023年仅品牌使用费这一项就给上市公司带来5.53亿元的收益。同时如果你想维持住这样的一个品牌提供商的地位必然是销售费用较高，通过对比可以看到老凤祥营业收入620亿级别的销售费用是6.3亿，周大生仅仅54亿左右的营业收入居然销售费比老凤祥还高，达到了6.8亿左右。其中的广告费用周大生明显是高于老凤祥的。所以说只要是不同的模式都是双刃剑，只是取决于你自己到底想用那一边罢了。

周大生报告期品牌使用费收入5.53 亿元，截至 2023 年末，加盟管理服务费有2个亿左右，总计7.5个亿相加起来占总营将近15%，我们再来看一下2023年的数据

2023年加盟品牌使用费有4亿，加盟管理服务费2.1亿合计6亿元，总营收占比11.25%。2017年的数据我顺带看了一下大概在3.97亿应收占比10.45%，还是因为2023年的疫情导致了周大生的销售受到极大影响，所以应收占比的数据稍微有一些失真。2017-2023年年均增长率在29.3%左右，显示出周大生公司制定的轻资产，重渠道，品牌运营的策略是还是颇具成效的。

同时对比老凤祥与周大生的毛利率就能看出卖黄金这种明价的产品真的是刺刀见红，我相信大家去买黄金的时候也会对比几家商店，哪家当天黄金便宜在造型差距不大的情况下还是会选择便宜的那一家，品牌的溢价给的非常低，老凤祥在这里减分明显。

既然周大生想要通过品牌运营，那么他的销售费用必须做到足够力度才能维持住你的品牌

2023年年报显示广告宣传等费用降低比较明显降低了1200万降幅将近22%，说明对于2023年公司还是比较悲观，也主动降低了宣传的费用。但是对于线上渠道的投入增加了300%来应对疫情下门店无法迎客的问题，对比一下老凤祥的广告费用就比较明显了

老凤祥的营业入是周大生的十多倍，但是广告宣传费用却没有跟上，这在首饰时尚消费中是一个硬伤。个人揣测老凤祥认为可以靠着大量的开店变相的取得一定的关注度吧。

周大生2023年收取加盟商押金2.77亿元对应3940家，平均每家给周大生的押金在69700元，等于这2.77亿属于是无息贷款。一直在给周大生免费使用。对应的是老凤祥押金在1.1个亿，具体这1个亿是否是全是加盟商的押金财报并没有解释很清楚所以并无法完全确定，不过就算是都是的话店均押金也只在26000元左右相较于周大生依然是少了将近50%。说明老凤祥对于加盟商的加盟费用让利很多，以达到自己每年的扩张目的。

那这里面就要牵扯出来一点非常重要的问题，我们需要确认净利润是否变成现金回到公司的账户上了，还是仅仅是一个过路财神？直接用现金流量净额除以净利润来对比一下两家企业最近3年的数据我们可以发现老凤祥18-19年的都是负值说明企业不断地在扩大再生产，收益堪忧。周大生18-19年虽然不是负值但是也把一部分资源投入到了扩大再生产中。看来两家企业对未来发展还是相对乐观。

资产跟负债

对于一个销售类型的公司资产与负债是非常重要的，上图为老凤祥2023年资产与负债。2023年老凤祥短期借款高达62亿，利息费用达到3个亿，对于一个销售类型的公司如此高的信用借款是很少的见的，我个人理解原因是因为黄金的毛利比较低，只能通过添加财务杠杆，提高净利润，这种收入提升的办法我个人觉得还是问题比较大。

老凤祥有息负债为62亿，长期负债9个亿，等于71亿元有息负债，2023年的利息3亿多大概算起来4%的年利率，【这是大概的估算】资产负债比36%【个人计算资产负债比较喜欢只计算有息负债/总资产】

周大生2023年总体负债约为13亿【67-54】，周大生2023年一季度报表多项收入相较于2023大幅度增加，不过这没有什么参考性，主要是去年一季度收到疫情影响巨大，我们如果跳过2023年，用2023年与2023年一季度相比的话是增长5%，增幅不大，看来因为疫情收到的影响还需要时间恢复。

那么我们来看看负债中都有哪些是有息负债，我个人非常关注有息负债主要原因就是这能够代表企业的运营模式，产业链上的位置以及要价能力，运营能力等。

通过查看2023年财报中的流动负债我们发现13亿左右的负债中有息负债只有一项是交易性金融负债，交易性金融负债中的1.73亿是黄金企业经常用到的黄金租赁业务产生的费用，顺便说一下黄金租赁业务——简单来说，黄金租赁一般是指符合条件的企业通过向银行租用黄金，到期后归还同等数量、同等品种黄金，并支付相应的黄金租赁利息黄金租赁，也可以理解成是企业对黄金市场的一种看空操作，融资方需要提前借入黄金进行卖空，等黄金价格下跌时再补回归还黄金。

值得指出的是，当借入黄金的企业租赁规模较大且金价波动较大时，企业因黄金租赁业务发生的公允价值变动损益或投资损益金额就会相应扩大，经营业绩自然受到影响。

对于像周大生这样的黄金首饰企业来说，黄金租赁的主要作用就是减少资金占用，先用黄金加工生产，然后资金回来以后不管是用库存还也好还是去买黄金现货还也好都减少了大量的资金占用扩大了生产，同时如果企业对黄金市场未来比较看空，举例来说你借入黄金的时候黄金300元一克，在你使用过程中黄金下跌到了290元，那么期间的10元每克就可以算作是公允价值的变动产生的收益。一般对于黄金租赁的会计处理是“若租赁黄金归还日黄金市价低于租入日黄金市价，企业在此会计期间将确认公允价值变动收益或投资收益；反之，将确认公允价值变动损失或投资损失。

对出租黄金的银行而言，闲置的黄金只会增加仓储成本，而将黄金租借出去则可以获得